原油暴跌拖累产业链，化工企业套期保值过寒冬

尽管正值春暖花开之际，但是化工产业却经历着近几年来最冷的寒冬，叠加疫情影响，企业复工难、物流不畅、库存积压、资金周转不便等困难，都一齐向企业施压。

化工行业是原油的产业链下游，经历多次大幅波动的油价，对化工行业的原材料成本造成冲击。

以石油的直接下游产品PTA（精对苯二甲酸，生产聚酯的主要原料）来说，去年还因价格大爆炸，被戏称为金对苯二甲酸，今年以来却库存大增，价格弱势难改。

浙江逸盛石化有限公司（下称逸盛石化）PTA销售中心副总经理徐际恩告诉第一财经记者，由于传统春节属于聚酯产业的消费淡季，生产企业一般在春节期间备货，节后销售。但今年因为疫情因素影响，上游生产企业库存较高，而下游端企业由于春节后没法复工，整个产业链买不到原材料，导致下游没有库存。

这种上下游产业端库存的矛盾，导致企业现金流短缺，资金问题也成为了困扰企业的一大难题。

化工企业经历最冷寒冬

逸盛石化是一家大型化工民营企业，目前拥有三家PTA生产工厂，总计PTA年产能达1285万吨，占全国PTA总产能的24.56%。

一般情况下，PTA与聚酯工厂是连续生产的，企业停产一次就将产生几百万元的损失，因此正常情况下都会保持负荷生产。徐际恩介绍说，在疫情影响下，PTA企业销售虽受到了部分影响，但由于国内几家大型PTA生产厂家依托从炼油到聚酯生产上下游一体化配套优势，2月份PTA产业的开工率变化并不大，也正是由于这个因素，高库存累积情况在春节后表现的比较明显。

最近，国际油价的持续大跌，改变的不只是投资者账户上的盈亏，与之相关的行业都在发生深刻变化，如何在此惊涛骇浪中规避风险、长期生存，成为化工行业的必修课。

美国WTI原油5月期货合约于当地时间4月20日结算价收报-37.63美元/桶，首次收于负值。当前，美国WTI原油期货主力合约价格约在14美元/桶，较1月份约60美元/桶的价格高位，已下跌逾70%。

原油价格这种崩塌式的下跌，很多行业老手都未曾见过。地板之下还有地板的价格，已经无关供需，金融投机的属性日益显现。宏源期货能源化工研究室负责人兼首席能化研究员詹建平对第一财经记者称，原油既有自身的商品属性，又有非常强的金融属性。当前面对如此复杂多变的国际局势以及剧烈波动的原油价格，上下游企业都有着十分强烈的避险以及保值需求。

实际上，在石油产业链中，基于不同的诉求，各环节面对的基本价格风险是不同的。对上游石油生产商来说，希望油价越高越好，下游油品消费端的诉求是油价越低越好，中游贸易企业则希望原料成本低，卖出去的产品价高，并非单边的多头或空头。

市场如此多的诉求，对企业来说，一味追求风险或回避风险，都不现实。如何找到一个符合企业自身和市场环境的平衡点，才是稳健之道。

徐际恩认为，根据2月份的检修降负情况来看，当月聚酯产业整体产量大概在360万吨左右，因此PTA供需累库压力剧增，单月累库扩大至100万吨附近，创了单月累库历史新高。

下游端也表现出很不乐观的情况，具体表现在织造企业开工率低至冰点，织造企业采购积极性低，聚酯产品库存创历年新高等。此外，PTA社会库存也同步创出历史新高，PTA负荷跟随加工费波动较大，最终导致PTA成品价格下跌较大。

套期保值的风险管理

对于疫情和原油大跌的影响，公司提前在PTA期货上进行套期保值建立头寸。徐际恩对第一财经表示。

具体操作是，首先对商品价格套期保值，公司择机在期货上建立相对应的空单，锁定PTA卖出价格，未来在点价交易卖货时，只需要根据市场合理的升贴水情况，即可完成交易。这样就将绝对价格的波动风险，变成基差的风险，大大降低了价格波动带来的库存贬值风险。

此外，逸盛石化还对库存进行风险管理。根据公司生产销售计划，将多余的库存进行卖出交割，回笼资金，使其库存维持在合理水平。疫情期间，加之原油价格大幅下跌，部分客户减少需求量，导致公司不得不加大在PTA2003合约上交割力度，当月交割卖出约5万吨，解决了库存累积问题，同时也解决了资金问题。

在隆众资讯副总经理闫建涛看来，对于下游化工品企业而言，由于中间传导环节较多，目前受油价波动影响还不是最大，有些还因原油价格下跌获得成本下降的短期优势。

但货品中转站的贸易商，处境尤为尴尬。毕竟他们主要赚的是货品间的价差，本次油价大跌导致库存也随之大幅贬值，叠加市场需求存在较大不确定性，在这样的情况下，其压力势必与日俱增。 闫建涛分析。

嘉悦物产总经理助理兼塑化事业部总经理柴铁松对第一财经表示，疫情暴发以来，整个化工产业链都受到了不同程度的伤害。春节复工后，上游企业的压力更多在于库存积压，下游企业的压力更多在于原材料价格的下跌。

嘉悦物产是一家以能源化工等大宗商品产业为主，为上下游客户提供供应链服务的贸易商。

产业链的中间环节，与上下游企业风险点不同。柴铁松称，对于中间贸易商来说，市场风险来自买和卖两个方面。他既担心原材料价格上涨，又担心成品价格下跌，更怕两种局面同时出现。

柴铁松还表示，在化工产业内，尤其是塑化产业链中，中小微群体占比超过了60%。这些中小微企业的抗风险能力往往很薄弱，尤其是在当前特殊环境下，中小微企业面临着较大的经营压力，他们的需求点更多是围绕对原材料价格的把握以及资金流转。

公司在疫情期间承接了不少石化厂开单的压力，帮助上游企业降低库存。我们将采购的货，通过对行情研判，在一定位置利用期货套保进行了风险对冲。柴铁松说。

柴铁松举例说，今年在疫情和国际原油价格崩塌的影响下，聚丙烯价格一度回到了近几年低点。下游企业浙江星美材料希望锁定一批远月订单价格，但又担心后期原材料价格上涨存在亏损风险。在了解情况之后，嘉悦物产认为近期市场变化较快，国内标品紧缺，短期价格已处于相对低位，便与该企业协商，基于当前较低的价格，为其远月基差点价，帮助企业在相对低价情况下锁定远月订单的加工利润，实现了合作共赢。

作为国内多家聚烯烃上游的代理商，嘉悦物产的子公司杭州中菁每月要向上游企业定量开单。近期，杭州中菁一次性买入现货1500吨，同时以高于现货买入价150元/吨的价格在期货市场卖出套保，以此对冲现货库存贬值风险。柴铁松认为，考虑到西北物流恢复时间和在途时间较长，结合对未来供需结构的研判，公司认为聚烯烃2005合约结束前，期现货价格终将统一，通过上述套保操作将保护库存价值。

期现结合让整个塑化产业链有了更强的抵御风险的能力。在柴铁松看来，通过期现结合，可以让上游企业在价格高位锁定利润，而贸易商通过期现结合，可以在盘面下跌时出货给下游企业，让企业采购到价格更低的原材料，实现盈利。

实际上，在石油产业链中，基于不同的诉求，各环节的基本价格风险敞口会有所不同。

对于原油市场常用的套期保值衍生工具，詹建平向第一财经记者介绍，当前国际石油衍生品市场已经形成了场内场外多层次覆盖、全品种的成熟体系。既有场内交易的期货和期权标准化合约，也有场外可以满足套保个性化需求的结构化衍生产品。这些衍生交易工具很大程度上改变了石油交易市场的结构和经营模式，使得企业对于价格有了更强的控制力，同时也吸引了包括银行金融贸易机构在内的许多愿意承担石油价格波动风险的参与者进入石油市场。

企业除了运用期货进行套期保值，使用期权进行套期保值有着期货不具备的灵活性。在上期所期权大讲堂上，中信中证资本管理有限公司总经理王小果表示，对于买方来说，期权近似于价格保险，买方相当于在支付保费后获得了被保险的权利，价格下跌获得赔付。不过期权也有费用较高的问题，因此可以通过期权组合套保来解决。

风险在管不在避

利用期货市场进行风险管理或套期保值是必要的，但专家提醒，管控风险本质上与避险不同，这取决于经营思路和对市场的精准分析。

经验表明，企业运营的过程中，一味追求风险或是回避风险，对于企业来说都存在一定弊端。要想做好风险管理，就需要先找到一个符合企业自身和市场环境的平衡点。闫建涛说。

一德期货总经理助理佘建跃对第一财经记者称，企业还需要根据自身的情况和对市场的分析，先确定自身的风险偏好和操作目的。毕竟在衍生品市场进行套保对冲，是要占用一定成本的，而部分敞口延长时间，或从均衡价格的角度来说，是可以自动抵消的。比如炼厂为对冲成品油与原油价差偏离而进行的转移原油计价期的操作，其敞口可能因均衡加工或延长时间而被自动抵消，一旦操作只会增加成本。

这还是比较好的情况，还有部分操作不仅复杂，还可能因为使用的衍生品工具流动性有限，而出现头寸无法平仓带来额外损失的情况。炼厂为对冲成品油与原油价差进行的择机卖出成品油与原油远期价差的套保操作，就是个很好的例子，一旦价差扩大，炼厂的炼油收益很可能因此减少。 佘建跃补充道。

对于如何防止企业把套保做成投机，詹建平警示，套期保值是为了对冲风险，如果加入非套期保值的投机，就把企业置于期货市场的巨大风险之下。企业期货部门要加强对行业基本面研究、行情研判，充分了解所面临的风险，一定市场出现急涨、急跌或者基差异常变化，就要及时止损，避免更大的亏损。