首批民企信用风险缓释凭证落地 年内发行料加速

第一财经日报 段思宇

央行称，民营企业债券融资支持工具由专业机构进行市场化运作，通过出售信用风险缓释工具、担保增信等多种方式，重点支持暂时遇到困难，但有市场、有前景、技术有竞争力的民营企业债券融资。

近日，首批与民营企业挂钩的信用风险缓释凭证（CRMW）创设。一定程度上，CRMW可以说是给低等级资质企业发行债券的一种增信。

与9月信用风险缓释工具重现江湖相隔仅一个月，近日，首批与民营企业挂钩的信用风险缓释凭证（CRMW）创设。10月22日，央行发布公告称，将引导设立民营企业债券融资支持工具，稳定和促进民营企业债券融资。一时之间，CRMW重新吸引了市场的目光。

相关公告显示，10月上旬，中债信用增进投资股份有限公司（下称 中债增信 ）、杭州银行股份有限公司（下称 杭州银行 ）、宁波银行股份有限公司（下称 宁波银行 ）三家机构以民营企业发行债券为标的预配售3只CRMW，并于16日和17日先后创设，此为今年以来创设的首批挂钩民企的CRMW。

央行称，民营企业债券融资支持工具由专业机构进行市场化运作，通过出售信用风险缓释工具、担保增信等多种方式，重点支持暂时遇到困难，但有市场、有前景、技术有竞争力的民营企业债券融资。

中债增信投资业务部的相关人士向第一财经表示，公司在挑选标的配售CRMW时，主要关注企业是否做实体，是否有发展前景，是否踏实做事、不搞资本运作。该人士还称，目前正在对民营企业做进一步的调研，预计未来一两周内将会有新的一批CRMW上市，且年内CRMW的发行将加速。

首批民企CRMW落地

10月上旬，浙江荣盛控股集团有限公司、红狮控股集团有限公司、宁波富邦控股集团有限公司三家民营企业在银行间市场发行了18荣盛SCP005、18红狮SCP006、18富邦PPN003三只债券。而后，10月11日和12日，中债增信、杭州银行和宁波银行分别以上述民营企业发行债券为标的预配售3只信用CRMW，并于16日、17日创设。其中，挂钩 18荣盛SCP005 的 18中债增CRMW002 是全国首单挂钩民企债券CRMW。

据了解，此次发行， 18荣盛SCP005 全场认购倍数为2.67，最终票面利率为5.22%，低于同期发行的同期限产品，较同期中债估值也低了23bp，其在取得市场认可的同时，有效降低了公司融资成本。

作为本次发行的独立承销商，浙商银行投资银行部总经理沈滨曾表示，通过债券加载信用风险缓释工具的发行模式，可以实现债券发行定价中风险和资金成本的有效合理分离，对不同风险偏好的投资者给予不同的选择，从而建立更好的信用风险管理机制。

事实上，CRMW诞生于2010年，和CDS同属于信用风险缓释工具。它是由标的实体以外的机构创设，相当于标准化的合约，可以在银行间市场进行交易。接受采访的多位券商分析师向记者称，CRMW重新被提及与近期企业信用风险持续释放相关，一定程度上，CRMW可以说是给低等级资质企业发行债券的一种增信。

民生证券固收分析师樊信江认为，CRMW被称为中国版的CDS，旨在完善市场信用风险分散机制，丰富市场参与者风险管理手段，同时帮助融资者降低融资成本，促进资金脱虚向实。

他还分析，目前，我国CRMW对应债务标的依然以短期限、高评级、低风险为主。 因而投资者对于购买CRMW的意愿并不是十分强烈，从而进一步影响交易的活跃度和流通性。

发行将加速

10月22日，央行称将引导设立民营企业债券融资支持工具，稳定和促进民营企业债券融资。受此影响，主要债券融资支持工具CRMW再度引起市场强烈关注。

此后，在10月26日国务院政策例行吹风会上，人民银行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜称，在具体运作上，民营企业债券融资支持工具由人民银行运用再贷款提供部分初始资金，由专业机构进行市场化运作；同时，选择中债增信作为初期专业机构，未来将进一步扩大范围；另外，鼓励商业银行、证券公司、保险公司以及其他信用增进公司等商业机构，基于商业原则开展类似业务。

中债增信投资业务部的相关人士向第一财经表示，公司在挑选标的配售CRMW时，主要关注企业是否做实体，是否有发展前景，是否踏实做事、不搞资本运作。 一开始，我们选的还是行业里的龙头企业。

她还向记者称，从已发行的CRMW来看，目前市场上的需求是存在的，因为相较评级为AA+或者AAA的国企所发行的超短融收益率，民营企业发行的则相对较高，再加上有CRMW，风险有所降低。不过通过对市场的调研，她表示，有很多机构，尤其是一些小机构还处于观望状态。 尽管它们有这个需求，但是会考虑未来CRMW是否会大量发行、市场会不会活跃起来等问题，主要原因在于它们同投资人的协议上。

据她介绍，上述机构在与投资人签署的协议中，投资范围较小，并不包含CRMW此类衍生品。 因为之前它们大多认为衍生品会增大风险，未考虑到其可能起到保护作用的情况，所以要等市场稍微发展起来之后，再去与投资人协商，修改合同后才能投这种标的。

而对于CRMW未来发行的情况，她进一步表示，预计未来一两周内将会有新的一批CRMW上市，且年内CRMW的发行将加速。

关于CRMW的规模，潘功胜在会上曾指出，按照初始资金100亿和1：8的杠杆比例计算，可能会形成800亿规模。另假定券主承销商、地方商业银行、地方增信公司等其他主体也按照这个比例计算，可能会形成1600亿的规模。 我们也会观察和评估这个规模对于目前民营企业融资氛围的改善效果，以决定会不会再进一步扩大规模。 潘功胜补充。

潘功胜表示，选择债券市场支持民营企业发债融资，对于改善市场预期、提振投资者信心具有积极意义。选择这样一个突破口，有助于改善对民营企业的风险偏好和融资氛围，阻断或者是弱化金融市场对民营企业出现的 羊群效应 和非理性行为，所以它也是带动修复民营企业的股权融资、信贷融资等其他的融资渠道的一个比较好的切入点。

【作者：段思宇】