近三年业绩同类第一，交银杨金金百亿完整持仓披露：清仓多支电力股，未来市场的关键词可能是“股东回报”

　　公募基金的2023年年报披露完毕。

　　今年以来的市场开局就给了很多人一道“下马威”，但也不乏在市场大跌中回撤较小的基金，交银基金旗下的杨金金便是如此。

　　杨金金管理的3支基金中，交银瑞元是一支于2023年10月末成立的新基金，尚且还在建仓期，这支基金在2024年以来的最大回撤仅有3.31%。

　　而2支老基金——交银趋势和交银启诚，表现得也不差，今年以来最大回撤分别仅有8.23%、7.79%。

　　较浅的回撤叠加其后的反弹，杨金金的3支基金今年以来都实现了一定的正收益，都在6%以上。

　　而接长时间看，杨金金更是取得了惊人的超额收益，

　　根据银河证券的排名数据，2021.01.01–2023.12.31这三年间，

　　沪深300指数下跌超30%，而杨金金管理的交银趋势A却逆势上涨，近三年收益率56.28%，同类排名1/726。

　　值此年报披露之际，和投资报（liulishidian）一起来看，杨金金究竟有哪些动向，使其能持续跑赢。

　　管理总规模仍在百亿以上

　　交银趋势全年不断遭赎回

　　杨金金目前共管理3支基金，总管理规模为102.87亿元；

　　而这一规模也是在基金经理的主动控制之下——

　　除了交银瑞元是一支定开基金，目前在封闭期以外，

　　交银趋势在2023年全年均为限购额度1000元；

　　而交银启诚也仅在2023年6月份短短将限额放开了3天。

　　特别值得一提的是，这一次与年报同日（3月29日）一起发布的还有交银启诚的限额调整公告——

　　从4月1日起，交银启诚的单日限购额度从1000元放宽到5万元。

　　事实上，虽然从总规模来看，杨金金的总管理规模近2年来一直在百亿以上，

　　但由于长时间的限制大额申购，加上大环境因素，

　　杨金金的2支老基金，尤其是交银趋势，在2023年以来一直表现为净赎回。

　　相比2022年年末，交银趋势的合并份额，在2023年末下降了12.92亿份，

　　相当于上一年同期份额的46.27%，几乎接近一半。

　　而从规模上来看也是如此，这支基金的规模在2023年末下降到了58.93亿元，

　　相比2022年末时减少了60.83亿元，甚至超过原本规模的一半。

　　相比之下，另一支基金交银启诚，由于在6月份短暂地放开了3天，规模在这段时间有显著增长，其全年下降情况要明显好于交银趋势。

　　但其在2023年末时的27.31亿合并规模，同样也要明显低于2022年末时的31.80亿元。

　　新基金建仓谨慎

　　也因此开年回撤极小

　　交银瑞元是在2023年10月末成立的一支新基金，当时同期发行的一系列新型费率基金吸引了众多关注的目光。

　　而在这一时间成立的基金，由于建仓节奏的不同，在后续的市场震荡中，表现出了惊人的分化。

　　其中，杨金金就是建仓节奏稍缓、在市场大跌时受影响较小的基金经理之一。

　　从2023年年报来看，交银瑞元在成立两个多月时间后，在年末的仓位仅有33%。

　　并且，从其全部持仓来看，在重复计算同一个股A股、H股的情况，交银瑞元的持仓个股数量也仅有24支。

　　从节奏来说，杨金金在2023年后两个月的建仓动作，可以说是不急不忙。

　　而在两支老基金上面，杨金金在四季度的仓位实际上较三季度有所上升——

　　交银趋势增加了1.66个点，交银启诚了增加了0.6个点，两支基金仓位均在86%出头。

　　相比于杨金金的过往仓位，已经算是相对偏高的位置。可能也有因赎回被动推高的仓位的因素。

　　清仓减持多支电力股

　　新进买入海大集团、航空股

　　从具体持仓来看，交银趋势仅包含A股，交银启诚可以买港股，而交银瑞元是一支新基金，

　　因此杨金金管理的这3支基金，尽管持仓上多有相似之处，但仍可以分别来看。

　　先来看交银趋势的第11-20大重仓股：

　　由于2023年的四个季度内，交银趋势一直在遭遇净赎回，杨金金持有的许多个股上都表现为减持。

　　真正减持幅度较大的标的主要来自于公用事业，尤其是电力股。

　　公用事业从2022年下半年开始，就一直是杨金金的第一大重仓行业，杨金金主要买的是电力股。

　　但在下半年，尽管公用事业上的权重仍然还有22.12%，并且是交银趋势的第一大重仓，但相比于中报时已经减少了16.7个点。

　　而杨金金持有的电力股也大幅缩水，仅保留了此前重仓的华能国际、华电国际、大唐发电、浙能电力等，

　　更多的一些拿得稍轻的标的，都在下半年被减持或清仓。

　　包括在前十大重仓股中的浙能电力，其持股数量相较中报时也下降了42%；

　　而中报时仍在前十大中的粤电力A、宝新能源、这两支电力股的持股数量都被减掉了九成以上；

　　中报时在“腰部股”中的金开新能，同样也被减掉了九成以上的持仓；

　　而原本在前十大中的京能电力、以及原本在“腰部股”中的中绿电，都被彻底地清出了组合。

　　可以看到，经过减持之后，杨金金重仓持有的电力股数量大幅减少；

　　尽管年报时占比仍然不低，但几乎仅来自于前十大中的五支电力股——华能国际、华电国际、皖能电力、浙能电力和大唐发电。

　　除了电力股以外，杨金金清仓的个股不多，

　　主要包括海晨股份、佳电股份、望变电气、洋河股份、紫光国微和铁建重工。

　　而大笔减持的个股，除了电力股以外，也仅有迪威尔、宁德时代、振华科技和贵州茅台。

　　后三者都可以说是各自领域的绝对龙头，杨金金也是在今年上半年才买入这三支标的，但在下半年就都减持过半。

　　值得一提的是迪威尔，这是一支陪伴杨金金比较久的标的。

　　最初杨金金曾在2020年就短暂地持有过，当时买的很少，持有时间也不长。

　　这一轮则是从2022年上半年开始买入，当时直接买到了第五大重仓；

　　而后在2022年下半年，更是一度成为了交银趋势的第二大重仓股。

　　到了2023年上半年，杨金金也继续小幅加仓了38.7万股。

　　到了下半年后，迪威尔股价见底并且有所反弹，杨金金也趁势在三四季度进行了大笔减持，从前十大滑落到了“腰部股”中。

　　回顾杨金金持有迪威尔的这段时间，股价表现几乎是个完美的过山车。

　　迪威尔一度曾经涨到过42.38元/股，对比杨金金最初的买入位置几乎实现了翻倍，

　　但到杨金金在三四季度卖出时，这支个股的价格又回到了25元/股左右。

　　不过，如果再往后看，迪威尔的股价在今年开年以来又遭遇了一波猛烈的下杀，如果杨金金没有及时减持，怕是会受到更加剧烈的冲击。

　　从增持的方向来看，杨金金在下半年新进买入了不少个股，但对原有持仓的增持并不多；

　　翻倍以上增持的唯有一支，是工业金属领域的鑫铂股份。

　　而新进买入的个股则包括：

　　饲料与生猪养殖行业的海大集团；

　　航空板块的中国国航、南方航空、中国东航；

　　民营油服设备龙头杰瑞股份、液压支架龙头郑煤机；

　　券商板块的东方财富、中信证券、东方证券；

　　以及有色金属行业的神火股份、云铝股份、洛阳钼业、铜陵有色。

　　这些新进买入的个股上面，杨金金买得相对分散，每只个股的权重基本在1、2个点左右。

　　持有不足二成港股

　　新进重仓山东药玻、许继电气

　　接下来看交银启诚的第11-20大腰部股。

　　交银启诚和交银趋势这两支基金，在持仓上最大的不同点在于港股；

　　除了这一点不同以外，在A股上的持仓，两支基金多有相似之处，仅少数标的有所不同。

　　在港股方面，尽管交银启诚能买港股，但持有的港股并不算多；

　　从年报来看，交银启诚的港股持仓占比仅有18.87%。

　　并且，杨金金所持有的很多港股标的实际上是A、H股同列的公司，杨金金会选择同时买入A股、H股。

　　比如华能国际，交银启诚持有其H股2361.4万股，同时也持有其A股1048.21万股；

　　对于华电国际同样如此，持有其H股华电国际电力股份2254.35万股，同时持有其A股1623.74万股。

　　类似的标的还有中国国航、南方航空、郑煤机等等。

　　单独只持有H股、并且拿得颇重的公司不多，

　　仅有招金矿业、腾讯控股、中国宏桥这三支。

　　招金矿业是杨金金从2022年上半年就在持有的一支黄金股；

　　这支港股的股价从2022年四季度开始迅速上涨，从低点5元/股出头一路涨到最高14.64。

　　原本杨金金最初买它时，它在组合中也并不靠前，但在迅速上涨后，这支个股也进入了交银启诚的“腰部股”中。

　　A股方面，下半年新进买入的标的，交银启诚有一些不同的面孔——

　　前十大重仓股中，交银启诚同样在三季度新进重仓了海大集团、四季度重仓了杰瑞股份；

　　但同时，交银启诚也在四季度将山东药玻新进加入了重仓。

　　另外，交银启诚的“腰部股”中新进买入了安利股份、金杯电工、许继电气和中国国航；

　　这之中，除了许继电气，其他三支个股都与交银趋势的持仓重合，只是交银趋势的持仓中，这些个股并未进入“腰部股”。

　　投资的本质

　　像是“刻舟求剑”

　　在这一次的年报中，杨金金以非常长的篇幅，系统地复盘了自己管理组合以来的投资历程。

　　如果有时间，这一次杨金金的年报“小作文”非常值得细读。

　　此处节选部分精彩段落：

　　2021-2023 年是典型的经济繁荣到达高位然后阶段性回落的过程，

　　行业景气度的范围在逐步收窄，景气度的行业越来越少，而越来越多的行业出现了产能过剩、量利齐降。

　　2021年可能遍地都是黄金；

　　到了2022年，景气度的范围收窄了，且小票整体估值从低估到合理偏高估，机会在变少且投资难度明显提升，

　　但是 2022 年基本面选股还是能选出来业绩和估值共振的股票；

　　而到了 2023年，随着景气度的进一步下行，市场走向了纯主题偏好，从 AI、机器人、MR 等到纯粹的微盘股。

　　通过过去几年的复盘，我们深刻地认识到，投资的本质像是刻舟求剑，

　　经济与行业景气度的波动、以及市场风格（估值体系）如同舟下的水流，公司质地如同舟，我们往往基于当下舟速的假设和水速的假设进行了刻舟求剑，

　　当舟速和水速不变的时候，我们可以经过一段时空收获预期的剑，

　　但是除了对公司内生质地（舟速）的判断可能会出现偏差，往往外生水速的变化会远远超过刻舟时的预期；

　　进一步演绎，从全市场的观察来看，景气度投资在过去数年走出了一波经典的史诗历程，成为市场的主流投资方法论，

　　正如历史上的五朵金花、互联网+、核心资产一样……

　　到了当前阶段，景气度从某种程度上从“红利”变成了“毒药”，

　　一致预期的景气度，结果上却很有可能会让冲动投资的企业和投资者亏到大钱。

　　未来的两大类机会

　　站在 2023 年底 2024 年初的位置，经历了市场的大幅回调，我们试图基于现在对个体企业经营和经济景气度的预判对未来进行“刻舟求剑”，

　　我们认为，未来的投资机会主要分为两类：

　　1、如果说过去几年市场的关键词是景气度的话，未来市场的关键词很有可能是“股东回报”，

　　在景气高增长范围越来越缩窄的现在，过去一年如公用事业、煤炭等红利行情很有可能只是预演，

　　经过 2023 年很多行业的产能过剩格局已经逐步来到底部，首先格局改善和资本开支意愿下滑就能带来业绩的回升，

　　同时如果注重股东回报，则有望从 eps 和估值两个维度都带来向上的弹性。

　　2、年初市场尤其是小票非理性下跌，本质上是过去一年微盘股炒作情绪达到极致后的物极必反，类似于 2021 年春节后的核心资产行情，

　　我们看到在泥沙俱下中，有一些具备长期空间，且公司自身竞争力足够强，成长曲线仍在前期的个股，被错杀了到了一个极低的估值和位置水平，

　　和 2021 年初我们看到小盘股的时候非常类似，

　　区别在于不同经济环境下的公司成长性预期不同，估值可能是同样便宜，

　　但是具备长期成长性的标的占比从 30-40%到10%以下，需要投入更多时间去判断区分。