美股再次熔断债市动荡，市场担忧疫情致经济衰退

当前，随着全球疫情进一步扩散吃紧，市场陷入恐慌。北京时间12日晚，美股触发本周第二次熔断，截至21时35分，道指跌1696点，跌幅7.2%，纳指和标普500走势跌7%，三大股指均已进入熊市。美债、美股的轮番熔断诠释了近日全球市场的高度不确定性。

全球市场正处于趋向危机的途中。某外资行交易员对第一财经表示，金融体系美元流动性开始出现紧张，美元作为全球融资货币的功能再度体现，信用利差开始扩大，这是危机的前兆。

而欧洲央行在当日晚间宣布扩大QE规模，并为相关企业贷款提供更优惠的利率条件。各界预计，美联储下周也将降息50~75基点（bp）。而英国央行已在11日降息50bp，同日英国政府宣布了一项300亿英镑的财政刺激方案。

此前，MSCI世界所有国家指数于2月12日见顶，而从北京时间2月12日~3月12日凌晨收盘，欧洲斯托克600指数跌幅22.73%，标普500跌幅18.88%，且12日白天美股期指显示跌幅仍在扩大，欧美股市已经真正意义进入熊市。

市场大跌之后，各市场目前所处的水平可能已经反映出了平均三分之二的经济衰退概率。因此，如果没有发生衰退，或者衰退程度来得比平常要浅，或者持续时间更短，这就预示股市具有很好的投资价值。渣打（中国）财富管理部投资策略总监王昕杰对第一财经表示。但他也认为，尽管技术形态显示股市已处于超卖状态，并且逼近强支撑位，但在有确切迹象表明防疫行动取得显著成效之前，市场可能会持续大幅震荡。

北京时间12日凌晨，世界卫生组织（WTO）正式为新冠病毒暴发贴上了大流行病的标签。当前，全球病例已逾12.6万。美国和欧洲新增感染新冠肺炎病例的速度仍在加快，美欧升级防疫措施，美国总统特朗普于当地时间11日晚宣布，13日起将暂停除英国外所有欧洲国家公民到美国的旅行，为期30天。这弱化了投资者对经济增长的预期，市场充斥着对衰退的恐慌情绪，即便特朗普在前述讲话中表示还将提供2000亿美元流动性也无法刺激市场。

即使全球经济尚未进入衰退，且流动性尤为宽松，但在疫情出现拐点前，股市恐难以有效企稳。中国工程院院士钟南山12日表示，若各个国家能响应世卫组织的呼吁，采取国家层面的干预，各国都能动员起来，新冠肺炎疫情有望在6月结束。但他强调，这是基于各国采取积极措施的情况下做出的评估。

欧美股市进入熊市

在过去两周，中国境外的新冠肺炎确诊病例增加了13倍，受感染的国家数量扩大了三倍。截至12日19时，根据约翰霍普金斯大学实时监测数据，有116个国家出现超过12.6万个病例，4641人失去生命。确诊12462例的意大利成为中国境外疫情最严重的国家，伊朗和韩国分别确诊9000和7869例，法国、西班牙和德国均超2000例，美国则报告了1312例。

WHO总干事谭德塞称，在未来几天或数周内，WHO认为新冠肺炎的确诊病例数量、死亡人数和受影响的国家数量还会继续攀升，这不仅仅是一场公共卫生危机，这场危机将波及各行各业，因此，每个行业和每个人都必须参加这场战斗。

伦敦大学学院网络系统教授马克哈德利通过整理各国疫情发展曲线发现，英国、美国和欧盟主要国家当前曲线和意大利早期吻合，意味着极可能将步意大利后尘。

北京时间12日晚，美股开盘5分钟出现熔断，为本周第二次出现；而前一日收盘时，美国三大股市再跌近5%，欧股五连跌深陷熊市。

市场正在为可能出现的全球经济衰退定价。瑞银预计2020年全球增长率将降至2.3%（原为2.9%），有八国将陷入衰退。不过，该机构也考虑了两种升级情景：一种是感染人数以1000为系数增加的中等情景，一种是新冠肺炎发展成真正的全球性大流行病。前一种情景下，全球同比增长率降至1.6%（28国中有16国陷入衰退），全球性大流行病情景下，全球同比增长率降至0.8%（28国中有18国陷入衰退）。

根据其估算，市场目前所反映的全球增长率仅为2%，而长期均值为3.5%，新冠疫情暴发之前是4%，欧佩克+会议谈崩之前是2.8%。这种双重打击意味着增长预期创下自全球金融危机以来最惨重的八周跌幅。即便如此，只要确诊病例还在增加，几类风险资产就还未触底。市场并未反映出我们的两种升级情景。瑞银表示。

对于全球风向标的美股而言，目前的不利因素在于，当年SARS和H1N1暴发时期，美股都位于低位，而此次疫情暴发前，美股已有泡沫化迹象。美股已经在周期末端，本身也有修正的需要。再加之过去多年来，ETF等被动性投资不断扩容，2004年时ETF规模约338亿美元，而2018年扩16倍。香港恒盛资管（Persistent Asset Management）首席投资官黄昕对第一财经记者表示。也有观点认为，被动型ETF做的并不是价格发现，市场暴跌时存在助跌作用。

此次，美股跌势如此之猛、维持如此久，是因为不同投资力量造成的多米诺骨牌效应。

黄昕认为，第一波抛售的很可能是那些投机者；随着跌势扩大，抛售力量转换到CTA（趋势型商品交易顾问策略）、风险平价策略（risk parity），这些程序化交易的抛售阀门被陆续触发；随后，ETF等被动投资也会遭遇赎回、加剧抛售；最后，一些中长线的投资者（如养老金、捐赠基金、社保基金等）也会开始调整投资组合，调仓出于其对经济前景转差的预期。

股票市场的非线性因素一直存在，这种因素在危机时候就会强化。而电脑算力在不断上升，代替了很多人工的工作，这一趋势难以逆转，只能不断优化策略和算法。黄昕称。

恐慌消退需关注四个信号

究竟此次全球市场还会跌多深？何时市场才会出现转机？

MSCI方面则对记者表示，当前让人联想起2001年911事件和2008年全球金融危机爆发后的市场情况。全球股市在前两次极端事件发生后的6~12个月中持续下跌，总跌幅逾50%。在2001年和2008年两次事件中，市场波动率均在最初的震荡后持续上升，并在市场触底前的几个月见顶。此次危机是否会遵循与过去相似的模式，仍有待观察。

瑞银财富管理亚太区投资总监及首席中国经济学家胡一帆告诉第一财经记者，至于恐慌何时消退，接下来需要持续密切监测四大信号，其将是影响恐慌情绪、观察金融市场前景能否好转的重要决定因素。

首先是疫情获得控制的证据。当前中国除湖北武汉和输入病例以外已几无新增病例。 而中国以外感染人数最高的韩国，新增确诊人数上升的趋势也开始有所放缓。若有更多证据表明越来越多国家新增病例放缓或是成功控制疫情传播，将是明显的正面讯号。

第二是疫情对经济的冲击明朗化。消费者因避疫而减少旅游休闲等支出，短期内不免会冲击各国经济。一旦忧虑稍缓，消费行为将开始回应油价下跌（更便宜的汽油）以及抵押贷款大幅走低（当前美国30年期贷款固定利率为 3.29%，一年前为4.41%）。重要的是，在面临病毒威胁之前，上周五公布的2月份非农就业数据显示美国经济状况尚属强健，若疫情影响消退，可以期待消费回归稳定。

就政策回应而言，目前中国内地和香港已宣布一些财政刺激措施，意大利总理也表明将会采用规模巨大的休克疗法。美德等国也在讨论以财政措施救市。当前市场预期美联储在3月还会继续降息50~75bp，市场认为，危机时刻让部分国家有理据联合采取货币和财政行动。

最后是估值。估值本身很少是涨跌的触发因素，因为便宜了还能更便宜。不过，对于紧张不安的投资者来说，这可以作为衡量长期表现潜力的标杆。债券收益率下跌加上股价下调，意味着股票相对吸引力上升。标普500指数 12个月历史市盈率为5.4%，而10年期收益率为0.5%，两者利差达到4.9%，为2013年以来最高；欧洲12个月历史市盈率为7.1%，与10年期德国国债收益率（-0.87%）的差距为7.9个百分点，也是去年8月以来的最大值。这方面的收益利差在疫情恐慌心理缓解后，将是吸引投资者的新亮点。

疫情测试央行下限和政府防控力

各界认为，央行的利率下限将再一次被测试，而各国政府能否推出有效防疫和经济救助措施也是关键。

3月12日，欧洲央行维持利率不变，但宣布将扩大QE规模，临时1200亿欧元资产购买额度，直至今年年底。同时，欧洲央行也推出了专门针对中小企业的TLTRO（定向长期再融资操作），从2020年6月到2021年6月的相关操作，银行将获得额外25bp的更低利率，旨在鼓励银行向相关企业放贷。各界预计，若情况进一步恶化，不排除欧洲央行进一步降息25bp（深化负利率），并扩大公司债券购买计划。

前一日，英国央行也已经紧急降息。纽约梅隆投资管理旗下牛顿投资管理固定收益主管布莱恩（Paul Brain）对记者表示，周三英国央行的紧急降息，是该国财政及货币政策协同应对病毒蔓延的经济冲击的举措之一。其实，限制旅游和出行对英国经济造成的冲击尚未完全显现，降息可被视为防御性措施。选择在公布财政预算的同日降息，这一信号也体现了英国政府内部是协同一致的。

其他部分央行也开始降息，注重提升流动性。但考虑到部分国家政体的党派斗争和官僚主义，并不是所有经济体都能这样灵活应对。降低资金成本会对经济有帮助，但疫情在短期内对企业现金流带来的冲击才是人们最大的顾虑，政府需要用其他方式来帮助企业渡过难关。他称。

上周，美国和加拿大都下调了50bp。市场预期美联储将在下周再降息50~75bp，欧洲央行则将进一步深化QE。所有发达市场的央行都可能被迫做出回应，否则市场波动将持续或加剧。

胡一帆告诉记者，沙特和俄罗斯谈判破裂后的石油冲击，至少在短期内，将使所有通胀预期崩溃。这两个国家之间的长期石油战，可能会使油价维持低位更长时间，同时油价也需面对疫情带来的需求下降。各国央行要在弹药有限的情况下，还要同时应对多个黑天鹅事件，可谓任务艰巨。

尽管中国疫情较为乐观，但这是在极为严格的防控措施下实现的，因此也存在经济代价，野村中国首席经济学家陆挺对第一财经记者表示，中国不能低估后续的三大风险，包括：境外疫情输入风险；复工复产过程中1亿多人口密集流动带来的疫情复发隐患；疫情海外蔓延可能导致未来海外需求降低，进而影响中国的出口贸易。他强调，不大水漫灌的建议并不等同于中国不需要逆周期政策，一定的政策托底是必要的。

当前，定向降准预期也在升温。3月10日晚间，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议。会议指出，抓紧出台普惠金融定向降准措施，并额外加大对股份制银行的降准力度，促进商业银行加大对小微企业、个体工商户贷款支持，帮助复工复产，推动降低融资成本。

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