比亚迪股份3Q24汽车毛利率超预期，但三费环比高增，静待高端车型和出口贡献

3Q24汽车毛利率超预期，但三费环比呈现高增。 比亚迪 3Q24归母净利润同/环比+11.5%/+28.1%至116.0亿元(人民币，下同)，扣非净利润108.8亿元，同/环比+12.7%/+27.0%。3Q24收入2,011.3亿元，同/环比+24.0%/+14.2%。3Q24毛利率21.9%，超我们和市场预期，环比+3.2个百分点，主要因为汽车业务毛利率环比改善明显。期内碳酸锂价格下跌，规模效应和DMI5.0车型开始放量等多重因素推动下，汽车业务毛利率超预期。同时3Q价格更高的插混主力车型秦L/海豹06的贡献，也带动ASP的上升。3Q24三费支出均环比大幅增长，销售/管理/研发支出环比分别+27.8%/+20.1%/52.0%，都创历史新高，我们认为主要是由于高端化车型和智能化的支出有明显增长，以及3Q DMI5.0的车型投放较多。受三费上升影响，3Q单车净利-0.93万元，略低于预期。

国内依靠垂直供应链和规模效应稳住市场份额，静待高端车型和海外贡献。我们认为随着4季度旺季的到来，叠加DMI5.0车型的持续放量，销量按季将持续上升至130-150万辆的水平(3Q24113万辆)。规模效应下毛利或有进一步改善空间。在明年20万元以下的乘用车市场，比亚迪依然会依靠垂直供应链和高毛利的优势稳住市场份额。3季度的业绩还没看到高端车型和出口的明显贡献。3季度只有腾势Z9GT上市，而腾势Z9GT在9月才开始交付。另外，方程豹品牌在智驾上与华为展开合作的豹8还未上市。出口方面，3季度受到欧盟关税政策的影响，出口占比环比有所下滑。3季度新进入越南、巴基斯坦、突尼斯等国家和地区。随着海外工厂陆续开始投产，海外销量有望上升。

维持买入，上调盈利预测和目标价。我们上调2024-26年盈利预测14%/19.4%/23.3%，主要反映较高的销量预测，和高端车型和海外销量贡献增长，带动利润率改善。根据SOTP，目标价上调至379.22港元(原306.48港元)。维持买入。