中企美元债市场回暖，选择发行时机大有门道

经历了3月的中资企业美元债的抛售潮，以及后续几周一级市场发行遇冷，近日，这一市场回暖。

从4月第三周开始，一批中资企业美元债顺利发行。

4月21日，联想集团（0992.HK）美元公司债率先成功发行，获得国际大型投资者超过20亿美元的认购，募资额从原定的5亿美元提高到6.5亿美元，本次美元计价的五年期高级公司债券息率最终为5.875%，位于区间下限附近。

也正是此次联想集团债券发行成功，为后来其他公司美元债的发行奠定了良好基础。

香港中旅（0308.HK）在内的四家中资企业发了共计约17.75亿美元债。在联想集团发行美元债一个周后，小米集团（1810.HK）也随即对外宣布，计划发行上市以来首笔美元债。

多位外资基金经理此前对第一财经记者表示，在前段时间全球市场出现美元荒的情况下，部分中资企业美元债价格曾出现腰斩。即使有的债券早已经跌出了投资价值，但部分海外基金仍面临大量赎回压力，缺乏抄底资金。但随着欧美央行开启垃圾债购买，市场情绪回暖，现在投资人已开始跃跃欲试进入市场。目前，对于中资企业的发行人来说，选择合适的发行时机仍至关重要。

中企美元债获投资者追捧

上周中资企业美元债一级市场比较热闹。全周共四家中资企业发行了总计17.75亿美元债券，主要为投资级和无评级主体，高收益板块仍有待恢复。

其中，联想上周新发5年期新债共计6.5亿美元，最终发行价为5.875%，较初始价收窄25bp；中旅在Reg-S条例下以担保方式新发两笔公募债，同样获得了市场的追捧，公司5年期和10年期新债认购倍数分别高达11.7倍和5.5倍。从定价来看，5年期和10年期最终定价较初始价分别大幅收窄50bp和40bp，反映出市场对央企主体资质的认可及市场流动性的恢复。与中旅上一次于2019年10月发行的10年期利率3.12%比较，利率仅提高4bp。

记者也了解到，不同于金融债、城投债这类境内投资人为主的债券品种（抛售赎回压力不大），由众多海外投资者参与的中企美元债近期已经缓解了融资压力。

就以联想为例，亚太投资者认购了这批债券中的74%，EMEA（欧洲、中东和非洲）地区投资者认购了剩余的26%。从投资者身份组成来说，资产管理者占60%，私人银行占23%，银行占15%，养老基金和其它占2%。

联想集团全球司库副总裁吴辉对第一财经记者表示，此次申请买入的账户达到了150个，其中包括众多全球大型资管机构，而这些优质投资人的配置往往较为谨慎和长线，对于二级市场的稳定更为有利。此次债券的成功发行，对公司后续发债以及其他发行人的债券发行都打下了基础。4月20日开市后，债券交易价格达到100.65/100.95，这对投资人而言也是一个较好的体验。

受益于美联储刺激政策升级、流动性持续缓解，全球美元债市场继续反弹。

目前美国投资级和投机级美元债的收益率分别从高点下行32bp和68bp，二者的利差分别收窄27bp和65bp。近期，美联储扩大一级和二级市场企业信贷融资的规模和范围，以支持多达8500亿美元的信贷，还宣布将购买坠落天使（Fallen Angels），即在美国时间3月22日仍具备投资级、但此后被降到高收益级（垃圾级）的最高三个级别债券（BB+，BB，BB-）。

但3月中旬左右的情况也曾惊心动魄。当时美联储尚未推出大规模刺激政策，且全球市场仍处于抛售的恐慌情绪中，中资企业美元债曾出现过被全球投资者大幅抛售的情况，以换取美元流动性。截至3月20日（周五）收盘，中资企业美元债投资级和高收益债收益率分别为3.39%和16.73%，利差分别为278bp和1591bp。

此前，瑞银证券固定收益部总监孙祺对记者表示，中资企业的美元债以及其他已是高度国际化的品种，因此在这波美元荒下受冲击较大。当时，一些BBB评级债券离垃圾债只有一步之遥，一旦在公司经营状况恶化时评级下调，基金经理按照基金章程将不得不平仓。

发行时点选择有讲究

对于企业在一级市场的发行而言，最佳的发行窗口期往往稍纵即逝，如何把握时点对于公司、承销商而言都是一门大学问，尤其是在当前极度不确定的市场环境下。

以此次在市场巨震后第一批发债的联想为例，公司的美元债于4月21日发行，而这一决定在此前一周就已紧急敲定，而吴辉告诉记者，他从3月8日前后已经在密切关注发债的窗口期，等了近6周。

事实上，上周四很多人仍认为选择此时发债是一个冒险的选择，因为谁都不知道市场在冰封后目前水温究竟如何。当时甚至有悲观观点认为应该延后发行，否则发行量可能仅为低个位数。事实上，最终发行量达到了20亿美元，投资者还出现超额认购的状况。吴辉表示，这其实说明在大幅抛售后，全球投资者已经有了寻求收益、重新配置的需求和动力。 相比起发达市场的超低利率，中资企业美元债的收益率普遍具有吸引力。

吴辉对记者说，之所以发行时点不宜选得太晚，原因也在于那时候市场可能迎来更多发行人，供给加大后也可能将推高发行利率、增加财务成本。另外，资本市场的窗口选择，需要和企业自身的时间窗口、业务进度相匹配。作为一个财务管理者，你无法在几个月改变一个公司，但是你的确可以在这几个月的时间里挑选最佳的一周作为企业的发行窗口，为企业赢得先机。

MSCI近期数据显示，自美联储宣布公司债购买计划以来，MSCI美元投资级公司债指数的信用利差收窄近120bp，现在只比疫情爆发前高近80bp。尽管后续疫情发展仍难判断，但当观测到海外信用利差收窄后，中资美元债市场也很可能暂时迎来机会，也意味着一级市场发行的黄金窗口期已打开，只是市场当时还缺第一个吃螃蟹的人。吴辉称。当然，对于如中旅、联想、小米这类企业，当前向银行寻求低利率的贷款并不难，但是发债也是公司愿意选择的融资工具。

业内人士称，之所以众多公司把握了近两周的发行窗口期，也因为后续全球环境仍具备高度不确定性。

中金公司认为，美联储的一系列政策有望阶段性缓解流动性压力，中资美元债短期可能继续受益流动性和风险偏好的提升，但当前市场收益率已反应了政策效力和一部分疫情拐点以及复工进展的预期。若后续表现不及预期，或对风险偏好形成一定打击。同时，近期也是业绩披露期，投资者在择券时仍需控制信用风险。